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四、學說見解(陳彥良教授)
 
(一)立法論:現行證交法第157-1條之立法係採抽象、概括立法,原因在於重大消息難以認定,因而採概括性規定,再輔以主管機關所訂之管理辦法加以認定,以避免掛一漏萬。另法院見解認為,重大消息仍應以該條意旨為依歸,不以列舉事項為限(台南高分院92年上訴字第1276號刑事判決參照)。此種立法方式雖具有彈性,但欠缺明確之判準。故仍應以體系法則及案例法則,將各種判決類型化後,以期使能具體化重大性之概念。
 
(二)實務評釋:上開高院雖肯認合併營收及股東權益報告為「重大影響股票價格之消息」,然論理上較不充分。而地院見解類似採用「綜合式」之分析(即可能性與影響程度),此為正確方向,若能加上重大消息影響公司財務狀況後,如何進而影響到有價證券價格之論述,將更為完整。
 
 
參、重大消息之明確性
 
一、問題意識:重大消息之產生有其形成過程,從談判、協商、內部作業程序等階段,且會隨外部因素而有變化,而其過程中可能涉及雙方當事人之保密協定,故法律並不要求其於一開始就必須公開,以避免商業機會之喪失。然而在消息未公開前,是否即意謂內部人所有之交易皆應被禁止?
 
舉一實例探討之:明O公司2005年12月31日合併財務報表,因等待併購德國西O子手機部門之子公司將2005年第4季損益情形回報予明O公司,遂遲至2006年3月13日始由會計師出具查核報告確認,並於翌日公告之。然而,明O公司財務長於2006年1月17日即推估出明O公司2005年第4季稅後純益虧損68億3470萬。試問:有關系爭盈虧狀況之重大消息,應於何時明確?
 
二、修法前之實務運作:修法前法條並未明定消息須具明確性,因而產生內線交易是否須以重大消息「成立或確定」為要件之爭議:
 
(一)採否定說者,如板橋地院92年金重訴字第2號刑事判決:「將證券交易法第一百五十七條之一第一項:「……獲悉發行股票公司有重大影響其股票價格之消息時……」解釋成該「有重大影響其股票價格之消息須成立或確定成立後,在公開前購入股票為構成要件」,不僅過於限縮該法條之適用,而與文義不合,且實務上證券櫃檯買賣中心對上市上櫃公司所謂「重大消息確定成立時」至「公開」間,有規定時間限制,上市上櫃公司通常須在「消息確定成立日」之「次營業日交易時間前開始前」公布(參見財團法人中華民國證券買賣中心對上櫃公司重大訊息之查證暨公開處理程序第三條),是證券交易法對內線交易禁止之規定,如對該法條侷限解釋為僅規範該短短數日間內部人之不法交易行為,實非允當,且失立法本旨。」(最高法院94年台上字第1433號刑事判決亦同)
 
(二)採肯定說者,如桃園地院96年矚重訴字第1號刑事判決:「重大消息均有其形成之過程,可能須經過談判、協商、內部作業程序等階段,甚至可能因為外部因素而隨時產生變化,故若僅以「未公開」作為禁止交易之認定時點,而不加以認定該重大消息何時確定「成立」或重大消息明確形成之時點,則將使具有刑罰之證券交易法第157 條之1 構成要件不明確,而使行為人無法預見自己何時買賣有價證券之行為可能觸法,實與刑法所揭示之「罪刑法定主義」、「構成要件明確性原則」有悖。」(高院98年矚上重訴字第61號刑事判決亦同)
    然而桃園地院與高院對於上述實例中消息之成立時點,卻有不同認定:桃園地院認為重大消息於2006年3月13日會計師查核完畢始成立;高院則認為於2006年1月17日時消息即已明確。
 
三、修法理由
 
(一)2010年6月證交法157-1條:增訂須在「消息明確後」始有內線交易禁止之適用,而針對明確性之判準,則以歐盟為例提出三個標準:(1)有可靠且客觀存在之事證證明該信息並非謠傳;(2)如該資訊涉及一段過程,過程中有不同階段,則每一階段或整個過程皆被視為具有性質明確的資訊;(3)資訊不需要包括所有相關資訊才能被視為明確。
 
(二)2010年12月公開辦法第5條:按所謂重大消息應係以消息對投資人買賣證券之影響程度著眼,衡量其發生之機率及對投資人投資決定可能產生的影響做綜合判斷,而不以該消息確定為必要,爰將「其他足資確定之日」修正為「其他依具體事證可得明確之日」,以避免外界錯誤解讀重大消息須確定始為成立。
 
四、學者見解
 
(一)賴英照教授:消息明確係指已存在或可合理期待其即將發生,不論為意見陳述、評估、預測、分析等,皆可成立,基本上僅係在排除純粹之臆測或謠傳。
 
(二)陳彥良教授:明確具體性系包括形成之可能,而非單指已形成之事實,故只要有「足夠可能性」在將來會存在或發生之消息,亦可能屬於內線消息,而非必得百分之百具體方屬內線消息。上述桃園地院以消息成立或確定時作為犯罪認定之見解過於僵化,修法後更顯見其錯誤;高院之見解(足夠可能性且非單純臆測或謠傳)則較為可採。
 
肆、參考資料
 
1.陳彥良,由明基案看內線交易中重大消息相關爭議問題──兼評臺灣高等法院九十八年度矚上重字第六一號刑事判決,月旦法學雜誌,219期,頁193~203。
 
2.戴銘昇,證券市場中資訊「重大性」測試基準之介紹─以美國聯邦法院之重要判決為中心,證交資料548期,頁32~33。
 
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